Dette blogginnlegget undersøker hvordan avveiningsteorien og hakkeordensteorien tolker bedriftsstørrelse og vekstpotensial ulikt, og gir en balansert forståelse av kjerneprinsippene som styrer beslutninger om gjeldsgrad.
Modigliani-Miller-teorien, ofte uttrykt som påstanden om at kapitalstruktur er irrelevant for bedriftens verdi, er en kapitalstrukturteori basert på antagelsen om et perfekt kapitalmarked – det vil si premisset om at alle friksjonsfaktorer som kan forårsake kapitalmarkedsimperfektioner er fullstendig fraværende. I følge denne teorien, under forhold der det ikke er skatt på bedrifters driftsresultat, inkludert selskapsskatt, ingen transaksjonskostnader eksisterer, og alle bedrifter står overfor samme risikonivå, er verdien av et firma fullstendig upåvirket enten det bruker interne overskuddsmidler eller egenkapital som aksjer, eller om det bruker gjeldskapital som lån. Betydningen av Modigliani-Miller-teorien ligger ikke så mye i å gi en praktisk forklaring på virkeligheten, men snarere i å etablere utgangspunktet for moderne kapitalstrukturteori.
Etter introduksjonen dukket det opp ulike kapitalstrukturteorier, som fokuserte på den urealistiske antagelsen om perfekte kapitalmarkeder og innlemmet faktorer som skatter, konkurskostnader (kostnader påløpt under bedriftskonkurs) og informasjonsasymmetri – forskjeller i informasjon som økonomiske aktører som ledere, investorer og kreditorer har. Blant disse teoriene som er basert på ufullkomne kapitalmarkeder, er avveiningsteorien og hakkeordensteorien spesielt fremtredende.
Avveiningsteorien bestemmer et firmas optimale kapitalstruktur ved å sammenligne fordelene og kostnadene forbundet med gjeldsbruk. Selv om flere faktorer utgjør disse fordelene og kostnadene, kan vi for enkelhets skyld anta at fordelene er begrenset til selskapsskatteskjoldeffekten og kostnadene er begrenset til konkurskostnader. Skattebesparelseseffekten som det refereres til her betyr reduksjonen i skatt som følge av at gjeldsrenter behandles som en kostnad. Under denne antagelsen postulerer avveiningsteorien at når gjeldsbruken øker, øker selskapsverdien på grunn av skattebesparelseseffekten, men samtidig øker også den forventede konkurskostnaden, noe som fører til en reduksjon i selskapsverdien. Til syvende og sist forklarer den at gjeldsgraden som maksimerer selskapsverdien – den optimale gjeldsgraden – bestemmes på det punktet der disse motstridende effektene når likevekt.
I motsetning til dette antar hakkeordensteorien at kapital hentes inn i rekkefølge etter avtagende informasjonsasymmetri. I følge denne teorien bruker et firma først sine interne overskuddsmidler når investering er nødvendig. Hvis disse midlene ikke når opp til investeringsbeløpet, henter det inn eksterne midler. Videre, selv når eksterne midler er nødvendige, har firmaer en tendens til å foretrekke gjeld fremfor å utstede egenkapital på grunn av informasjonsasymmetri.
Avveiningsteorien og hakkeordensteorien gir ulike prediksjoner angående faktorene som bestemmer et firmas gjeldsgrad. For eksempel, når det gjelder firmastørrelse, spår avveiningsteorien at større bedrifter vil ha en høyere gjeldsgrad. Dette er fordi større bedrifter vanligvis har større diversifisering, lavere konkursrisiko og lavere forventede konkurskostnader, noe som resulterer i større gjeldsbærende kapasitet. I tillegg vil de søke å låne mer gjeld for å maksimere fordelene med reduksjonen i selskapsskattesatsen. Motsatt antar hakkeordensteorien at større bedrifter, som drar nytte av større regnskapsmessig åpenhet, opplever færre problemer som følge av informasjonsasymmetri med investorer. Derfor foretrekker de å skaffe kapital gjennom aksjemarkedet i stedet for å låne via finansielle mellomledd, noe som resulterer i en lavere gjeldsgrad. De to teoriene kommer også til ulike konklusjoner angående høyvekstbedrifter. Motsetningsteorien antar at selskaper med høyt vekstpotensial vil ha en lavere gjeldsgrad fordi de forventede konkurskostnadene oppveier fordelene med selskapsskattekutt. Motsatt spår kapitalstrukturhierarkiteorien at vekstbedrifter vil ha en høyere gjeldsgrad på grunn av deres større investeringsbehov.
Som svar på diverse teorier som antok ufullkomne kapitalmarkeder og kritiserte Modigliani-Miller-teorien, foreslo Miller sin egen teori, som modifiserte og supplerte Modigliani-Miller-teorien. Han vurderte at konkurskostnaders innflytelse på å forklare kapitalstrukturen var ubetydelig og dermed ikke berettiget vurdering. Samtidig bemerket han at effekten av selskapsskattereduksjoner ikke hadde noen vesentlig innvirkning på beslutninger om selskapers kapitalstruktur, og forsøkte å omdefinere effekten av skatter på beslutninger om kapitalstruktur. I virkeligheten pålegges ikke bare selskapsskatt, men også inntektsskatt på renteinntektene kreditorer mottar fra å investere i bedrifter. Disse inntektsskattene kan påvirke kreditorenes investeringsatferd i eiendeler, og i siste instans påvirke bedriftsfinansiering. Med denne virkeligheten som refleksjon presenterte Miller en teori om optimal kapitalstrukturbestemmelse på aggregert økonomisk nivå ved systematisk å forklare investorenes etterspørselsatferd og bedriftenes tilbudsatferd i obligasjonsmarkedet.
I følge Millers teori, når den samlede økonomiens kapitalstruktur er optimal, samsvarer selskapsskattesatsen og renteskattesatsen nøyaktig. I dette tilfellet, fra individuelle bedrifters perspektiv, endrer ikke bruk av gjeldskapital bedriftens verdi. Til syvende og sist fører dette til konklusjonen at det ikke finnes noen optimal kapitalstruktur på bedriftsnivå, og at kapitalstruktur og bedriftsverdi ikke er relatert.
