このブログ記事では、執行手段が限られているにもかかわらず、なぜ国債が返済されるのかを検証します。様々な経済仮説と実証研究を通して、国債返済の背後にある真の要因を探ります。
民間債務契約は裁判所によって執行されます。企業が債務の返済を拒否した場合、裁判手続きによって資産の強制売却や清算が行われる可能性があります。しかし、国家債務はどうでしょうか？伝統的に、国家は主権免除の原則に基づき債務執行から保護されてきました。主権免除とは、国家の同意なしに外国の裁判所で裁判を受けることはできないというものです。今日では、国家の商業取引には主権免除が適用されないという一般的な傾向が見られますが、裁判所を通じて国家債務の履行を執行することは依然として困難です。
このため、多くの経済学者は、ソブリン債務不履行に対する法的制裁や救済措置が非常に限られているにもかかわらず、なぜソブリン債務が実際に返済されるのかという点に注目し、その答えを探ってきました。この議論の出発点の一つは、イートンの古典的な仮説です。彼は、GDPが減少すると、債務国は対外借入以外の手段でGDPの減少に対抗するための資金を確保できないと主張しました。さらに、デフォルトが信用市場からの永久的な排除を意味するのであれば、信用市場への再アクセスが不可能であることは債務返済の十分な理由となるでしょう。
しかし、この仮説はその後、二つの方面から強い批判に直面した。第一の批判は、GDP減少期に総需要を維持するための唯一の手段が対外借入であるという仮定が非現実的であるという点である。景気後退を緩和するための他の政策手段が存在する場合、景気後退期に総需要を維持するために対外借入が必要である必要性は低下し、信用市場からの排除の脅威による抑止効果は弱まる。第二の批判は、デフォルトが信用市場からの恒久的な排除につながるという仮定の妥当性に関するものである。一旦デフォルトが発生すると、債権国にとっては恒久的な排除を強制するよりも信用取引を再開する方が有利となる場合が多い。実証データもまた、イートン仮説を裏付けていない。過去30年間、デフォルトを経験した国は比較的迅速に国際資本市場へのアクセスを回復することができた。デフォルト後の資本市場からの排除期間は平均で1980年には約4年であったが、その後は2年未満に短縮された。
イートンの後継者たちは、彼の仮定を直接採用することなく、新たな仮説の構築を試みてきた。これらの仮説は、一般的に3つのカテゴリーに分類される。第一に、債務返済の理由を、貿易制裁や資産凍結といった債権国による直接的な制裁に帰する仮説。第二に、債務者が借入コストの上昇といった信用市場への影響を懸念して返済するという論理に基づく仮説。第三に、債務不履行が債務国の国内経済に及ぼす損害に焦点を当てた仮説。
これらを検証するための実証研究は、デフォルト後に課される制裁の効果と、それに伴う国内経済への打撃に関する定量分析を通じて間接的に行われている。第一に、債権国による直接的な制裁効果は、貿易量の減少幅を測定することで測定できる。実際、デフォルトを宣言した国では貿易量が減少した事例が数多く見られる。しかし、この貿易量の減少期間は比較的短く、3～4年程度であるため、債務返済を貿易制裁リスクのみで説明するのは困難である。
次に、信用市場における評判効果は、借入金利の変動幅を計測することで検証できる。1997年から2004年までのデータに基づく実証研究では、債務不履行後1年間はスプレッドが約4パーセントポイント上昇したものの、2年目には2.5パーセントポイントまで減少し、3年目以降は統計的に有意な水準を見出すことが困難であったことが示されている。スプレッドの上昇幅が緩やかであるだけでなく、債務不履行直後の短期間を除いて急速に減少していることを考えると、信用市場における評判の低下が債務履行の主因であると結論付けることは困難である。
最後に、債務不履行が国内経済に悪影響を及ぼすかどうかは、GDP成長率の変動を計測することで評価できる。近年の実証研究では、債務不履行はGDP成長率を約0.6%ポイント低下させ、銀行危機を伴う場合にはその低下幅は2.2%ポイントに達することが示唆されている。債務不履行から1年後にはGDP成長率への影響は統計的に有意ではないレベルにまで減少するが、一時的なGDP成長率の低下であっても、それは恒久的な損失を意味することは明らかである。したがって、債務不履行がGDP成長率の低下を引き起こす具体的な経路が明確になれば、この仮説の説明力はさらに高まるだろう。
