Dette blogindlæg undersøger, hvordan afvejningsteorien og hakkeordensteorien fortolker virksomheders størrelse og vækstpotentiale forskelligt, og giver en afbalanceret forståelse af de centrale principper, der styrer beslutninger om gældsforhold.
Modigliani-Miller-teorien, ofte udtrykt som påstanden om, at kapitalstruktur er irrelevant for virksomhedens værdi, er en kapitalstrukturteori baseret på antagelsen om et perfekt kapitalmarked - det vil sige præmissen om, at alle friktionsfaktorer, der kan forårsage kapitalmarkedsimperfektioner, er fuldstændig fraværende. Ifølge denne teori er virksomhedens værdi fuldstændig upåvirket under forhold, hvor der ikke er nogen skat på virksomheders driftsoverskud, inklusive selskabsskat, ingen transaktionsomkostninger eksisterer, og alle virksomheder står over for det samme risikoniveau, uanset om den anvender interne overskudsmidler eller egenkapital som aktier, eller om den anvender gældskapital som lån. Betydningen af Modigliani-Miller-teorien ligger ikke så meget i at give en praktisk forklaring på virkeligheden, men snarere i at etablere udgangspunktet for moderne kapitalstrukturteori.
Efter introduktionen opstod forskellige kapitalstrukturteorier, der fokuserede på den urealistiske antagelse om perfekte kapitalmarkeder og inkorporerede faktorer som skatter, konkursomkostninger (omkostninger afholdt under virksomhedskonkurs) og informationsasymmetri - forskelle i information, som økonomiske aktører såsom ledere, investorer og kreditorer besidder. Blandt disse teorier, der er baseret på uperfekte kapitalmarkeder, er afvejningsteorien og hakkeordensteorien særligt fremtrædende.
Afvejningsteorien bestemmer en virksomheds optimale kapitalstruktur ved at sammenligne fordele og omkostninger forbundet med gældsforbrug. Selvom flere faktorer udgør disse fordele og omkostninger, kan vi for enkelhedens skyld antage, at fordelene er begrænset til selskabsskatteskjoldseffekten, og omkostningerne er begrænset til konkursomkostninger. Den skattebesparende effekt, der henvises til her, betyder reduktionen i skatter som følge af, at gældsrenter behandles som en udgift. Under denne antagelse postulerer afvejningsteorien, at når gældsforbruget stiger, stiger virksomhedsværdien på grund af skattebesparelseseffekten, men samtidig stiger de forventede konkursomkostninger også, hvilket fører til et fald i virksomhedsværdien. I sidste ende forklarer den, at gældskvoten, der maksimerer virksomhedsværdien - den optimale gældskvote - bestemmes på det punkt, hvor disse modsatrettede effekter når ligevægt.
I modsætning hertil postulerer hakkeordensteorien, at kapital rejses i rækkefølge efter aftagende informationsasymmetri. Ifølge denne teori bruger en virksomhed først sine interne overskudsmidler, når der er behov for investering. Hvis disse midler ikke svarer til investeringsbeløbet, rejser den eksterne midler. Desuden har virksomheder, selv når der er behov for eksterne midler, en tendens til at foretrække gæld frem for at udstede aktier på grund af informationsasymmetri.
Afvejningsteorien og hakkeordensteorien giver forskellige forudsigelser vedrørende de faktorer, der bestemmer en virksomheds gældsprocent. For eksempel, hvad angår virksomhedsstørrelse, forudsiger afvejningsteorien, at større virksomheder vil have en højere gældsprocent. Dette skyldes, at større virksomheder typisk har større diversificering, lavere konkursrisiko og lavere forventede konkursomkostninger, hvilket resulterer i større gældsbærende kapacitet. Derudover vil de søge at låne mere gæld for at maksimere fordelene ved reduktionen af selskabsskattesatsen. Omvendt postulerer hakkeordensteorien, at større virksomheder, der drager fordel af større regnskabsmæssig gennemsigtighed, oplever færre problemer som følge af informationsasymmetri med investorer. Derfor foretrækker de at rejse kapital gennem aktiemarkedet frem for at låne via finansielle formidlere, hvilket resulterer i en lavere gældsprocent. De to teorier når også forskellige konklusioner vedrørende virksomheder med høj vækst. Modsigelsesteorien postulerer, at virksomheder med højt vækstpotentiale vil have en lavere gældsprocent, fordi de forventede konkursomkostninger opvejer fordelene ved selskabsskattelettelser. Omvendt forudsiger kapitalstrukturhierarkiteorien, at vækstvirksomheder vil have en højere gældsprocent på grund af deres større investeringsbehov.
Som svar på forskellige teorier, der antog ufuldkomne kapitalmarkeder, og som kritiserede Modigliani-Miller-teorien, foreslog Miller sin egen teori, som modificerede og supplerede Modigliani-Miller-teorien. Han vurderede, at konkursomkostningers indflydelse på forklaringen af kapitalstrukturen var ubetydelig og derfor ikke berettigede til overvejelse. Samtidig bemærkede han, at effekten af selskabsskattelettelser ikke havde en væsentlig indflydelse på beslutninger om virksomheders kapitalstruktur, og søgte derfor at omdefinere effekten af skatter på beslutninger om kapitalstruktur. I virkeligheden opkræves ikke kun selskabsskatter, men også indkomstskatter af de renteindtægter, som kreditorer modtager fra investeringer i virksomheder. Disse indkomstskatter kan påvirke kreditorernes investeringsadfærd i aktiver, hvilket i sidste ende påvirker virksomheders finansiering. Med afspejling af denne virkelighed præsenterede Miller en teori om optimal kapitalstrukturbestemmelse på det aggregerede økonomiske niveau ved systematisk at forklare investorernes efterspørgselsadfærd og virksomhedernes udbudsadfærd på obligationsmarkedet.
Ifølge Millers teori er selskabsskattesatsen og renteskattesatsen præcist sammenfaldende, når den samlede økonomis kapitalstruktur er optimal. I dette tilfælde ændrer brugen af gældskapital ikke virksomhedens værdi fra de enkelte virksomheders perspektiv. I sidste ende fører dette til den konklusion, at der ikke er nogen optimal kapitalstruktur på virksomhedsniveau, og at kapitalstruktur og virksomhedsværdi ikke er relateret.
