Tento blogový příspěvek zkoumá, jak teorie kompromisů a teorie hierarchie interpretují velikost a růstový potenciál společnosti odlišně, a poskytuje vyvážené pochopení základních principů, kterými se řídí rozhodnutí o poměru zadlužení.
Modigliani-Millerova teorie, často vyjadřovaná jako tvrzení, že kapitálová struktura je irelevantní pro hodnotu firmy, je teorie kapitálové struktury založená na předpokladu dokonalého kapitálového trhu – tedy na předpokladu, že všechny třecí faktory, které by mohly způsobit nedokonalosti kapitálového trhu, zcela chybí. Podle této teorie za podmínek, kdy neexistují žádné daně z provozních zisků společností, včetně daně z příjmu právnických osob, neexistují žádné transakční náklady a všechny firmy čelí stejné úrovni rizika, je hodnota firmy zcela ovlivněna tím, zda využívá interní přebytečné fondy nebo vlastní kapitál, jako jsou akcie, nebo zda využívá dluhový kapitál, jako jsou úvěry. Význam Modigliani-Millerovy teorie nespočívá ani tak v poskytnutí praktického vysvětlení reality, ale spíše ve stanovení výchozího bodu pro moderní teorii kapitálové struktury.
Po jeho zavedení se objevily různé teorie kapitálové struktury, které se zaměřovaly na nerealistický předpoklad dokonalých kapitálových trhů a zahrnovaly faktory, jako jsou daně, náklady na bankrot (náklady vzniklé během bankrotu společností) a informační asymetrie – rozdíly v informacích, které mají k dispozici ekonomičtí agenti, jako jsou manažeři, investoři a věřitelé. Mezi těmito teoriemi založenými na nedokonalých kapitálových trzích jsou obzvláště významné teorie kompromisů a teorie hierarchie.
Teorie kompromisů určuje optimální kapitálovou strukturu firmy porovnáním přínosů a nákladů spojených s využíváním dluhu. I když tyto přínosy a náklady tvoří více faktorů, pro zjednodušení můžeme předpokládat, že přínosy jsou omezeny na efekt daňového štítu pro právnické osoby a náklady na náklady spojené s bankrotem. Efekt daňových úspor, o kterém se zde hovoří, znamená snížení daní vyplývající z toho, že úroky z dluhu jsou považovány za náklad. Za tohoto předpokladu teorie kompromisů předpokládá, že s rostoucím využíváním dluhu roste hodnota společnosti v důsledku efektu daňových úspor, ale současně se zvyšují i očekávané náklady na bankrot, což vede k poklesu hodnoty společnosti. V konečném důsledku vysvětluje, že poměr dluhu maximalizující hodnotu společnosti – optimální poměr dluhu – je určen v bodě, kde tyto protichůdné efekty dosáhnou rovnováhy.
Teorie hierarchie naopak předpokládá, že kapitál se získává v pořadí klesající informační asymetrie. Podle této teorie, když je potřeba investice, firma nejprve použije své interní přebytky. Pokud tyto prostředky nedosahují výše investice, získá si externí zdroje. Navíc, i když jsou externí zdroje potřeba, firmy mají tendenci upřednostňovat dluh před emisí akcií kvůli informační asymetrii.
Teorie kompromisu a teorie hierarchie nabízejí odlišné předpovědi ohledně faktorů určujících poměr zadlužení firmy. Například pokud jde o velikost firmy, teorie kompromisu předpovídá, že větší firmy budou mít vyšší poměr zadlužení. Je to proto, že větší firmy mají obvykle větší diverzifikaci, nižší riziko bankrotu a nižší očekávané náklady na bankrot, což vede k větší únosnosti dluhu. Kromě toho se budou snažit půjčit si více dluhů, aby maximalizovaly výhody snížení sazby daně z příjmu právnických osob. Naopak teorie hierarchie předpokládá, že větší firmy, které těží z větší účetní transparentnosti, mají méně problémů vyplývajících z informační asymetrie s investory. Proto dávají přednost získávání kapitálu prostřednictvím akciového trhu před půjčováním si prostřednictvím finančních zprostředkovatelů, což vede k nižšímu poměru zadlužení. Obě teorie také dospívají k odlišným závěrům ohledně rychle rostoucích firem. Teorie rozporu předpokládá, že společnosti s vysokým růstovým potenciálem budou mít nižší poměr zadlužení, protože očekávané náklady na bankrot převažují nad výhodami snížení daně z příjmu právnických osob. Naopak teorie hierarchie kapitálové struktury předpovídá, že růstové společnosti budou mít vyšší poměr zadlužení kvůli svým větším investičním potřebám.
V reakci na různé teorie předpokládající nedokonalé kapitálové trhy kritizující Modiglianiho-Millerovu teorii, Miller navrhl vlastní teorii, která Modiglianiho-Millerovu teorii upravila a doplnila. Usoudil, že vliv nákladů na bankrot na vysvětlení kapitálové struktury je zanedbatelný, a proto si nezaslouží pozornost. Současně s tím, že vliv snížení daně z příjmu právnických osob významně neovlivnil rozhodnutí o kapitálové struktuře podniků, se snažil předefinovat vliv daní na rozhodnutí o kapitálové struktuře. Ve skutečnosti se z úrokových příjmů, které věřitelé dostávají z investování do firem, nevybírají pouze daně z příjmu právnických osob, ale také daně z příjmu. Tyto daně z příjmu mohou ovlivnit investiční chování věřitelů při investování do aktiv, což v konečném důsledku ovlivňuje financování podniků. S ohledem na tuto skutečnost Miller představil teorii o určení optimální kapitálové struktury na agregátní ekonomické úrovni, kde systematicky vysvětlil chování poptávky investorů a chování nabídky firem na trhu s dluhopisy.
Podle Millerovy teorie, když je kapitálová struktura celé ekonomiky optimální, sazba daně z příjmu právnických osob a sazba daně z úrokových příjmů se přesně shodují. V tomto případě z pohledu jednotlivých firem použití dluhového kapitálu nemění hodnotu firmy. To v konečném důsledku vede k závěru, že na úrovni firmy neexistuje optimální kapitálová struktura a že kapitálová struktura a hodnota firmy spolu nesouvisí.
